长鑫科技即将登陆科创板 | 2026年上半年销售额将增长7倍，重点关注DRAM特殊需求的可持续性

长鑫科技#CXMT 中概股#半导体#DRAM

【总结】

中国DRAM龙头企业长鑫科技集团（CXMT，688825）将于2026年7月27日在上海证券交易所科创板挂牌上市，发行价8.66元，上市市值约5792亿元。基于2025年业绩的发行市盈率为308.92倍，但预计2026年上半年销售额将约为去年同期的7.1至7.8倍，预计将突然转向最终盈利。

如果简单地将上半年归属于母公司股东的利润折算成年化率，基于发行价的PER将下降至5倍左右。不过，该公司本身也警告称，DRAM 价格飙升和供应短缺可能不会持续下去。评价的核心不是增长率有多高，而是当期利润占多大比例才算可持续利润。

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一、结论

长鑫科技是一家负责中国DRAM国产的战略公司，预计2026年上半年销量和利润将快速扩张。如果仅将发行价与2026年上半年的利润进行比较，很难看出其被高估。

然而，将低市盈率解读为便宜是危险的。

当市场状况上升时，DRAM 公司会同时提高销售价格、利用率和库存估值。由于是固定成本较大的制造业，利润增长速度快于销售增长速度，市盈率大幅下降。相反，如果市场状况发生逆转，利润可能会暴跌，市盈率本身可能会失去意义。

评估长鑫科技投资时应该看的不是2026年上半年的利润金额，而是以下四点。

• 2026年下半年之后DRAM价格会继续上涨吗？ *即使排除价格影响，产量和利用率是否也在提高？
• 资本投资和折旧能否被经营现金流吸收？
• 即使在美国法规下，设备、材料和技术还能继续更新吗？

上市后，低分配比例和高认购比例可能会推高股价。然而，这并不是固定的企业价值，而是基于初始供需的价格形成。本次IPO应该被评价为利润波动较大的记忆股而不是“成长股”。

上市条件

长鑫科技将于2026年7月27日在上海证券交易所科创板挂牌上市，股票代码：688825。

若超额股息选择权全部行使，发行股份数量约为76.91亿股，募集资金约为663.1亿元。

初始融资计划为295亿元，但根据发行价格和发行股数计算的最终募集资金升至约576亿元。这是一笔大规模融资，约相当于该公司2025年销售额617.99亿元的93%。

上市公告称，所得款项将用于升级量产线、更新DRAM技术以及研发下一代技术。内存制造需要持续投资工厂、设备和研发，因此采购金额的大小直接关系到技术路线图的执行能力。

2026年上半年销售额将增长7倍

公司对2026年1月至6月期间的业绩预测较上市时的评估有重大变化。

销售额预计较去年同期增长612.53%至677.31%，约是上年的7.1至7.8倍。相比2025年全年销售额617.99亿元，经测算，仅2026年上半年，公司盈利就将增长约1.8至1.9倍。

该公司将DRAM行业供需改善、产品价格上涨以及业务规模扩大作为销售额增长和盈利恢复的原因。

另一方面，该上半年预测未经审计公司审计或审查，并非盈利预测或业绩保证。此外，该公司明确表示，如果目前DRAM价格高企，且需求增长小于供给能力增长，则存在上半年利润大幅增长无法持续的风险。

308倍PER与5倍区间并存的原因

以发行价8.66元计算的2025年业绩的发行后市盈率为308.92倍。这明显高于上市公告所述的行业平均水平76.32倍和可比公司平均水平134.62倍。

另一方面，如果简单地将2026年上半年归属于母公司股东的利润500亿元至570亿元翻一番，年化利润将达到100至1140亿元。

上場時価総額5,791.88億元 ÷ 年率換算利益1,000～1,140億元
＝ 約5.1～5.8倍

2025年实际数字约为309倍，2026年上半年年化约为5倍。

这并不意味着该公司的价值在短短六个月内变得便宜。这是因为所比较的利润方面差异太大。 2025年将是刚刚扭亏为盈的时期，2026年上半年将是DRAM供给短缺和涨价现象强烈体现的时期。

内存股在繁荣时期的市盈率可能最低，在衰退时期的市盈率最高。与正常成长型股票相反，低市盈率可能是市场见顶的警告信号。

通过股价简单评估

2026年上半年利润简单年化时按股价计算的市盈率如下。

该表是敏感性分析，衡量对每个股票价格水平的预期强度，并不表明适当的股票价格。由于利润年化与上半年持平，如果市场状况逆转，市盈率将大幅上升。

可比公司的平均市净率为 9.30 倍。简单计算一下，它们在15.9元左右处于同一水平，但比较的不仅包括三星电子、SK海力士、美光，还包括台积电、中芯国际等不同业务结构的公司。不能假设收敛到均值。

看涨因素

中国DRAM国产战略公司

DRAM市场是一个以三星电子、SK海力士、美光为中心的寡头垄断市场。长鑫科技是国内少数负责国产DRAM生产的大型厂商之一。

股东包括国家集成电路产业投资二期基金以及安徽省、合肥市相关投资主体。国家资本和地方政府的支持是长期持续大规模资本投资的优势。

然而，政策重要性虽然是溢价的基础，但也是很可能成为中美摩擦对象的原因。政策支持和地缘政治风险是同一结构的两个方面。

采购576亿元加快增产和技术更新

本次带回家采购金额约为576.38亿元。超额配置选择权全部行使后，金额将增至约663.1亿元。

这些资金将用于制造工艺、良率、高性能 DRAM 和下一代内存的研发以及产能扩张。采购后看的不是资金投入的多少本身，而是每1元投资增加产量、提高成品率、提高产品单价的效果。

首次上市分配比例为6.73%

上市初期可流通股份数量约为45.03亿股，仅占已发行股份总数的6.73%。在线申请的初始有效乘数也约为 243.93 倍。

低分配比例和旺盛的认购需求是上市初期供需趋紧的因素。不过，即使按发行价计算，流通股市值也约为390亿元。这并不是小规模IPO的规模，只需少量资金就可以维持价格。

五大风险

1. DRAM价格是典型的周期性产品

上市公告显示，2015年至2025年DRAM价格区间为每GB 1.78美元至7.89美元。长鑫科技主要DRAM产品平均售价将在2024年同比增长55.08%，2025年同比增长33.69%。

2026年上半年利润大幅增长，很大程度上依赖于这次提价。如果人工智能投资放缓、云公司资本投资减少、海外主要公司产量增加以及个人电脑和智能手机需求下滑，供需平衡可能会逆转。

2.固定资产和折旧较重

2025年末固定资产约为1830.24亿元，占总资产的54.34%。 2025年折旧费用约为246.80亿元。

当价格上涨时，大型设备会增加利润，但即使市场状况恶化，贬值仍然存在。 2023年至2025年归属于母公司所有者的利润变化较大：▲163.4亿元、▲71.45亿元、18.75亿元。

2025年底累计未偿亏损约366.5亿元，这也预示着公司短期内或无法支付现金股利。

3.库存减记影响利润

2025年末存货余额约为293.90亿元。如果 DRAM 价格低于制造成本，就会发生库存减记。

2023年DRAM衰退时，录得库存估值损失约115亿元人民币。当前价格越高，在回调时我们对股票估值就越需要谨慎。

4. 对重要子公司的经济利益较低

长鑫科技直接和间接拥有其主要子公司长鑫新桥30.68%的股权，以及长鑫集汇31.72%的股权。通过一致行动协议的投票权分别为73.01%和75.32%，对两家公司进行了合并。

然而，并非所有子公司利润都属于长鑫科技股东。 2026年上半年净利润660亿元至750亿元，归属母公司股东利润50至570亿元。评估时需要使用归属于母公司所有者的利润，而不是合并净利润。

5.中美摩擦和出口限制

2026年6月8日，美国国防部依据《国防授权法》第1260H条将长鑫科技旗下长鑫存储列入中国军工相关公司名单。

该公司表示，目前对其日常生产运营或持续经营能力没有重大不利影响。不过，1260H清单和出口管制实体清单是不同的系统。仅这一指定并不会立即导致美国产品出口的完全禁止。

然而，如果未来对设备、零部件、材料、EDA和维护服务的监管收紧，这可能会影响小型化和大规模生产计划。

上市首日供需情况

科创板IPO股票上市后前5个工作日没有涨跌幅限制。一般而言，从第 6 个工作日起，价格范围限制为前一天价格的 20%。

长鑫科技自上市首日起将实行融资融券交易和借贷交易。分配比例低并不一定会导致增加，因为不仅有购买需求，也可能有销售需求。

上市后30天内，有所谓的超额分配绿鞋选择权。虽然主承销商证券在市场价格跌破发行价时可能会被回购，但该制度并不保证价格维持在8.66元。

市场首日考验的不仅仅是对中国半导体国产化的预期。问题是A股市场能以什么价格接受约5792亿元的庞大市值。初始价格涨幅越大，上半年利润持续的可能性就越大。

投资者应关注的 KPI

特别重要的是2026年7月至12月期间的毛利率和归属于母公司股东的利润。如果我们能够维持接近上半年的水平，那么将更容易评估价格上涨以外的改进。另一方面，如果销售价格不变但利润率突然下降，上半年利润的年化折算就不起作用了。

风险场景

看涨情景

AI服务器、DDR5、LPDDR5/5X的需求将持续，DRAM供应短缺将持续到2027年。长鑫科技将同时增加产量和提高良率，缩小与海外主要公司的差距。如果确认上半年的利润不仅仅是暂时的价格效应，那么维持国内生产溢价将变得更容易。

中性场景

尽管DRAM价格增长将放缓，但它将被出货量和产品组合的改善所抵消。即使2026年下半年的利润低于上半年，我们也将保持盈余，并利用所得资金进行资本投资，以开发下一代产品。在此情况下，将按照正常利润进行评估，该利润高于上半年的年化PER。

看跌情景

由于海外主要公司产量增加以及人工智能投资放缓，DRAM价格将会下跌。高额折旧成本和存货估值损失给利润带来压力，事实证明2026年上半年利润正处于市场状况的顶峰。如果美国的监管范围扩大到设备和材料采购，生产增加和技术更新将被推迟。

反驳看涨情景的条件是，毛利率甚至在平均售价下降之前就已经下降，并且出货量和收益率相对于资本投资没有增加。反驳这种悲观情景的条件是，即使价格上涨停止，经营现金流和归属于母公司所有者的利润仍保持稳定。

总结

长鑫科技是一次大规模IPO，象征着中国DRAM国产化。相对于发行价8.66元，2025年实际市盈率为308.92倍，但如果将2026年上半年利润折算成年化，则将下降至5倍左右。

这种差异表明了DRAM业务利润波动的幅度，而不是其价值被低估。

上市后，分配比例为6.73%，申请比例约为244倍，国内生产半导体的预期可能会支撑供需。然而，股价上涨得越高，市场就越开始考虑对DRAM持续的特殊需求和高利润率。

上市后应该看的不是初始价格，而是平均售价、毛利率、经营现金流、库存估值以及2026年下半年归属于母公司所有者的利润。长鑫科技是否会从“政策主题的DRAM公司”发展成为“即使市场状况恶化也能保持利润的制造商”，只有在下一次低迷时期才能清楚。

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来源

*【上海证券交易所《长鑫科技科创板首次公开发行公告》】(https://star.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2026-07-24/688825_20260724_1U4V.pdf) *【上海证券交易所《长鑫科技首次公开发行记录及本期科创板发行结果公告》】(https://star.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2026-07-22/688825_20260722_7N80.pdf) *美国国防部《中国军工相关企业部分名单》 1260H”