【总结】
DMM.com于2018年5月由股份公司变更为有限责任公司，并于同年6月与DMM.com Lab Co., Ltd.合并。如果公司仍然是有限责任公司，则它没有任何股票，因此其股票不能在交易所上市。但无法证实这并非是为了阻止公司未来成为股份公司的制度，而是为了表达不让公司永久上市的意图。
尽管如此，DMM 经营 60 多家业务并不断重复新业务、投资和并购的管理模式非常适合私营有限责任公司。人们一致认为，不接受广泛的外部股东以及在创办和退出企业以及分配资本方面保持自由裁量权的价值比从公开市场筹集资金的利益更重要。
另一方面，“公司内部储备充足，可以覆盖全部投资”、“成人用品业务未上市的主要原因”、“公司优先向员工分配利润”等解释，仅靠公开资料是无法佐证的。评估DMM的私募策略，不仅要看自由度，还要看财务隐形、股权流动性、继承和治理等方面的成本。
一、结论
我们无法确认该公司在任何文件中正式回答了 DMM 未上市的原因。因此，简单地说“我们不能上市，因为我们有成人业务”或“我们不需要上市，因为我们有剩余资金”是危险的。
从公开信息可以证实以下三点。
- 2018年组织架构由股份公司变更为有限责任公司
- 目前是一个管理着 60 多家企业的多业务集团。
- 2018年以来，我们加强了投资、并购等业务发展
从这里开始，分析开始。对于DMM来说，更容易理解的是，未上市是一种向不确定的业务重复配置资金的管理设计，而不是“阻止公司上市的情况”。然而，只要能够在不利用公开市场的情况下获得足够的资金，这才是合理的。
转制为有限责任公司将牢牢解决“当前非上市状态”
根据DMM官方公告，DMM.com Co., Ltd.于2018年5月25日组织变更为有限责任公司，并于同年6月1日与DMM.com Lab Co., Ltd.合并。官方历史还记录了 2018 年 6 月发生的组织变更和 DMM.com LLC 合并事件。
根据《公司法》，有限责任公司与有限责任公司和有限责任公司一起被归类为“会员公司”。投资者持有股权，而不是股票。因此，不可能将贵公司的股票作为有限责任公司上市。
然而，这里有一些重要的保留。公司还有一条由有限责任公司改制为股份公司的路径。如果将2018年的变化视为“公司未来不再上市的不可逆转的宣告”，未免有些夸张。准确地说，如果一家公司选择上市，就意味着它首先选择了一个需要自行改变公司形式的国家。
披露负担也存在差异。 《公司法》第440条规定，股份有限公司在股东周年大会后公告资产负债表等，而有限责任公司则不必同样公告年度财务业绩。上市公司要求的证券报告和及时披露不适用于非上市指定做市商。
然而，有限责任公司并不消除会计、税务和注册等义务。不上市并不意味着不需要解释，而应该被视为一种制度设计，更容易限制解释对象和披露范围。
为什么可以兼容DMM的多业务管理？
新业务可以被视为“公司内部的投资组合”
DMM业务领域已拓展至视频、电子书、金融、英语会话、游戏等，正式运营业务超过60项。对于这些企业来说，比单个项目的成功率更重要的是能否在多次试验中取得一些重大成功，并将资金和人力资源重新分配到下一步。
即使是上市公司也可以投资新业务。然而，投资金额、损失期间、减值损失和退出决定均反映在合并业绩和披露中，并需要持续向市场（包括少数股东）作出解释。如果一家公司未上市，且所有权和管理层接近，那么只要决策者对此感到满意，即使会损害短期利润，也更容易继续投资。
DMM官方表示一直在积极进行投资并购，也与这种组合式管理相吻合。有限责任公司本身并不能保证成功，但优点是在同一控制结构内更容易进行试验、选择、退出和再投资。
评估“期权价值”比评估季度利润更容易
公开市场并不是拒绝长期投资的地方。即便如此，对于未达到业务预测的投资、盈利时间不确定的业务以及与现有业务关系不大的收购，仍需要做出解释。如果资本效率低于投资者的预期，将会影响股价和管理团队的评价。
像DMM这样没有固定业务领域的公司往往会加大投资来扩大未来的选择。如果公司非上市，更容易优先考虑集团范围内的学习、人力资源和客户接触点，而不是每个业务的短期利润。这不是逃离股东，而是通过不引入外部股东，将资本配置的评价轴保留在公司内部的选择。
不需要公开股权，而不是“不需要资本”
这里需要注意的最重要的一点是，DMM 仅用充足的内部储备来覆盖其投资。由于其为非上市公司，其合并财务数据、营业利润、经营现金流量、债务结构等不与上市公司同级公开披露。无法从外部准确计量剩余资金。
可以证实的是，他们经营着60多家企业，并进行了投资和并购。资金来源不仅限于企业现金流，还可能包括银行贷款、共同投资、子公司采购、企业销售等。
因此，DMM并不是不具备上市的优点。在这一点上，我们只能推测，避免IPO准备和维护成本以及减少管理自由裁量权比从股票市场筹集资金、股票流动性或利用上市股票进行并购更有价值。
成人商业可能是部分原因，但不是主要原因
您可以在 DMM.com 的官方网站上查看成人服务“FANZA”的链接。针对成年人的企业与针对普通公众的内容相比，存在不同的管理问题，例如确认年龄、权利和同意、投放广告、筛选支付公司以及业务合作伙伴的品牌标准。
一旦公司上市，这些问题不仅成为法律合规问题，而且成为对投资者、金融机构、广告商和合作伙伴持续的问责挑战。根据投资政策的不同，公司可能会被排除在机构投资者的投资目标之外，其公司价值可能会打折。
然而，成人企业的存在本身并不是禁止上市的理由。此外，我们无法确认DMM将其成人业务作为其转变为有限责任公司的原因的任何主要文件。声誉管理被认为是退市合理的因素之一，但并不是决定因果关系的材料。
私有化的成本
如果只看管理的自由度，私有化似乎总是有利的。事实上，DMM还产生以下成本：
| 问题 | 私营/有限责任公司的优势 | 补偿 |
|---|---|---|
| 资本配置 | 容易根据少数人的意愿做出快速决策 | 外围市场纪律趋于薄弱 |
| 融资 | 有限披露的个别谈判 | 不能使用公开发行或上市的股票 |
| 企业评价 | 长期亏损的业务很容易发展 | 很难从外部看到每项业务的盈利能力 |
| 股权 | 易于维护控制 | 现金兑换率低，价值难以客观评估 |
| 治理 | 易于保持业务策略的一致性 | 对关键人员和继任者的依赖可能是一个问题 |
| 信托/招聘 | 轻松保护独特文化 | 无法利用上市的知名度和信用增级 |
有限责任公司并不是“最坚固的铠甲”。在加快决策速度的同时，市场和独立董事快速纠正判断错误的机制可能会被削弱。由于公开信息较少，商业伙伴和金融机构单独检查的成本也增加了。
上市合理的条件
不保证 DMM 未来不会上市。如果满足以下条件，股份化和上市的好处会更大。
- 海外扩张和大规模资本投入需要超出现有融资方式的资本。
- 大规模并购时，需要以自有股票作为收购对价
- 创始人和现有股权持有人的继承和清算将成为管理问题
- 将组织业务组合，以便更容易向市场解释合并业绩和增长战略
- 澄清业务、品牌和治理的界限，包括成人的界限
另一方面，只要公司能够通过现有业务和相互采购获得足够的资金，并且试营业的数量和决策速度是其竞争力的核心，那么保持非上市仍然是理性的。
投资者可以从 DMM 读到什么
您不能购买 DMM 本身的股票。尽管如此，在考虑上市平台公司时，该公司仍然是一个很好的比较对象。
首先，业务数量多并不代表企业价值。重要的是哪些业务可以分配成功项目产生的现金，以及您可以多快地从不成功的项目中撤资。如果是上市公司，可以从经营现金流、投资资本回报率、商誉、减值损失、业务利润等方面来跟踪资本配置的技巧。
其次，在内容业务中，包括成人内容，利润的可持续性不仅取决于销售增长，还取决于支付的连续性、版权管理、品牌分离和广告渠道的稳定性。对于非上市 DMM 来说，越不明显的项目在评估上市同行时就越重要。
第三，上市不是公司的目标。只有当公开市场提供的资金、流动性和信用超过短期表现的披露、治理和问责制时，公开市场才会变得理性。 DMM 的选择是“大公司应该上市”这一假设并不一定成立的一个例子。
总结
由于DMM是一家有限责任公司，因此无法以目前的形式在股票市场上市。然而，这并不意味着未来的上市已被系统地、永久地封存。
保持未上市的原因在于其管理模式，使其能够灵活地进行60多家业务的启动、退出、投资和并购。 DMM认为，与其作为上市公司提供季度解释，不如保持所有权和管理层的紧密性，并保持资本配置的自由裁量权。
但内部储备规模和分业务盈利能力无法从公开信息中得到充分验证。不能说成人业务是公司成为有限责任公司的主要原因。 DMM的私有化策略并不是拥有剩余资金的大公司的特权，而是一种有条件的选择，只要不使用公开市场的好处大于失去资金、流动性和透明度的成本，就可以做出这种选择。
相关页面
来源
- DMM.com 创业部“组织概况”
- DMM.com“Kamechoku招聘页面”（查看60多种业务/服务和新业务开发的描述）
- [DMM.com《关于DMM.com成为有限责任公司及吸收合并的通知》] (https://prtimes.jp/main/html/rd/p/000003048.000002581.html)
- [DMM.com“新发布的‘DMM并购’页面显示了DMM独有的并购指南”] (https://prtimes.jp/main/html/rd/p/000003590.000002581.html)
- DMM.com官网（查看成人服务“FANZA”的路线）
- 电子政务法律搜索“公司法”